Análise de Conjuntura

Análise econômica produzida pelo diretor de economia da Abinee, com base em informações da Sondagem Conjuntural realizada mensalmente pelo Departamento de Economia junto às empresas associadas e, também, nos aspectos econômicos do país.

Março de 2018


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A desvalorização do real

Nos meses recentes, temos assistido a uma moderada desvalorização do real em relação ao dólar, depois de um ano de relativa estabilidade ao redor de R$3,20/USD. Quando isso acontece, sempre surge a pergunta: isso se deve a fatores internos ou a fatores internacionais? Certamente existem fatores internos que podem afetar a taxa de câmbio, especialmente de caráter político: o fracasso do governo em avançar no ajuste fiscal e a incerteza sobre as eleições de outubro. Mas parece que tais fatores ainda não se manifestaram sob a forma de fuga de capitais e desvalorização. Assim, restam os fatores internacionais como explicação.

A Figura 1 mostra que a desvalorização do real (lado direito) acompanhou de perto a valorização do dólar nos mercados internacionais (lado esquerdo). De fato, do início de 2017 até agora, o dólar valorizou-se 8% em relação a uma ampla cesta de moedas, ao passo que o real se desvalorizou ao redor de 9% de janeiro a abril deste ano.

A causa imediata da valorização do dólar é o aumento generalizado das taxas de juro nos EUA. Como mostra a Figura 2, o caminho de alta vem do inicio de 2017, quando o Fed começou a elevar de forma mais sistemática a taxa básica de juro (fed funds rate). O mercado reagiu imediatamente, elevando toda a estrutura de juro, como mostra o T-Bond de 10 anos na figura. Nos quatro últimos meses apenas, o T-Bond saiu de menos de 2,5% para 3% ao ano. Isso tem produzido um movimento de capitais de outras partes do mundo para os Estados Unidos, valorizando o dólar.

Por trás disso, evidentemente, está o desempenho positivo da economia americana. No ano corrente, a taxa de crescimento do PIB deve ser de 2,7%, a taxa de desemprego de 4,1% e a taxa de inflação, que serve de referência ao Fed para a política monetária (PCE), de 2%. Os números mostram que a economia americana está em pleno-emprego e que, mais cedo ou mais tarde, a taxa de inflação ultrapassará o nível de conforto dos 2% ao ano. Um fator adicional que coloca mais lenha na fogueira é a política fiscal expansionista adotada por Trump. Por exemplo, estima-se que a reforma tributária realizada recentemente (corte de impostos) aumentará o déficit fiscal entre um trilhão e um trilhão e meio de dólares nos próximos dez anos. O cenário, portanto, é de elevação gradual das taxas de juro e valorização do dólar.

Para o Brasil, o efeito mais imediato, que já estamos observando, é a desvalorização do real, o que pode ser bom para a economia, considerando que nossa moeda está claramente sobrevalorizada. Como sabemos, a taxa de câmbio de equilíbrio seria hoje de cerca de R$ 4,80/USD, de acordo com o critério de paridade de poder de compra. Mas os efeitos não param por aí. Do lado positivo, o bom desempenho da economia mundial (crescimento previsto de 3,9% neste ano) ajuda a intensificar a recuperação que estamos vivendo. Do lado negativo, ficará mais difícil ao Banco Central, no médio prazo, manter a taxa básica de juro no patamar atual, por duas razões: a taxa de inflação deve aumentar no próximo ano e os juros internacionais mais altos devem puxar para cima os juros internos.

Celso Luiz Martone - diretor da área de Economia da Abinee

Fevereiro de 2018


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A euforia das bolsas de valores

Entre janeiro de 2016 e fevereiro de 2018, um período de praticamente dois anos, o valor de mercado das ações que compõem o índice Bovespa aumentou 115% em termos nominais e 92% em termos reais (deflacionado pelo IPCA), como pode ser visto na Figura 1. O aumento em dólares foi ainda mais expressivo (160%), devido à apreciação do real no período, como mostra a Figura 2. A partir de 2012 e até o início de 2016, o índice havia se desgarrado da tendência de aumento continuo do preço das ações no resto do mundo, aqui representado pelo índice S&P 500. Isso tornava o Brasil “barato” em relação aos outros países. De 2016 para cá, o índice BOVESPA voltou a encostar nos índices internacionais e., se nada interferir no processo, deve assim se manter no futuro próximo.

A razão mais importante para esse fenômeno é, sem dúvida, a recuperação econômica, depois de três anos da maior recessão do Pós-guerra. Um dos efeitos da retomada da atividade e o de melhorar a saúde financeira das empresas, aumentar suas margens de lucro e, consequentemente, seu valor de mercado. Não se pode ainda desprezar, pelo seu tamanho e importância na bolsa, o efeito positivo da mudança de administração e início do saneamento da Petrobras e da Eletrobras.

É importante destacar que o mercado de ações tende a antecipar os períodos de expansão e contração econômica bem adiante aos fatos em si. A valorização das ações mostra que existe hoje um ambiente de otimismo e confiança no cenário futuro da economia brasileira. Por outro lado, o cenário internacional tem sido propicio ao Brasil, com forte crescimento das economias (3,9% em 2018, segundo o FMI) e bons preços de commodities. Até agora, como mostram os indicadores de produção e consumo, as expectativas favoráveis têm-se confirmado.

O fator de risco deste cenário benigno é de natureza política, ligado às eleições de outubro deste ano. A expectativa favorável é que o próximo governo mantenha a agenda reformista, prossiga no ajuste do setor público e tenha uma orientação pró-mercado. O cenário desfavorável é que o futuro governo recaia em políticas populistas insustentáveis no médio prazo. Nos últimos meses, entidades internacionais, como o Banco Mundial e a OECD, têm publicado amplos estudos sobre o Brasil e proposto uma agenda de reformas com objetivo de fazer o País não só consolidar a recuperação atual, mas principalmente sustentar taxas de crescimento mais robustas no futuro. Além disso, entidades nacionais também se movimentam para oferecer ao novo governo ideias e políticas na mesma direção.

Em suma, ideias e propostas de políticas para destravar a economia brasileira não faltam. O desafio é criar um ambiente politico capaz de levá-las adiante. Se isso ocorrer, o otimismo indicado pela bolsa de valores se manterá indefinidamente e a economia poderá ter um longo ciclo de expansão.

Celso Luiz Martone - diretor da área de Economia da Abinee

Janeiro de 2018


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Ideias para “destravar” o Brasil

Todos estão em busca de uma agenda econômica que destrave o país e nos leve a um período de crescimento sustentado a taxas de 5% ao ano ou mais. Não é necessário fazer tudo. É preciso achar um conjunto mínimo de mudanças que iniciem o processo de destravamento. A partir daí, as próprias forças do mercado farão duas coisas: promoverão o crescimento da renda e forçarão a adoção das demais mudanças necessárias ao longo do caminho. A economia entraria num ciclo virtuoso. A seguir, algumas das propostas que tem sido discutidas são apresentadas.

O primeiro passo para criar um ambiente favorável ao crescimento é colocar os fundamentos macroeconômicos no lugar. Felizmente, do trinômio fundamental preços, juro e câmbio, os dois primeiros estão ajustados: a inflação dentro da meta (4% ao ano) e a taxa real de juro em 2,6% ao ano. Mas a taxa de câmbio está sobrevalorizada. O equilíbrio estaria pelo menos em R$ 4 por USD e não 3,25. Não é tanto assim: uma desvalorização de 25%. Talvez a melhor forma de fazer isso seja a imposição de um “imposto de equalização de juros”, que reduza a atratividade do mercado doméstico para investimentos externos de caráter especulativo. O instrumento para isso já existe: é o IOF sobre operações de câmbio, aplicado sobre o ingresso de capitais de curto prazo. A outra opção, mais complicada, é voltar ao regime de câmbio administrado, através das chamadas minidesvalorizações cambiais.

Mas a situação favorável no curto prazo terá vida curta e não destravará o país se o segundo passo não for dado: consertar o setor público. Isso significa estabilizar a dívida pública no prazo mínimo possível e reduzi-la no longo prazo. Por sua vez, isso exige a geração de superávits primários crescentes ao longo do tempo. Esse superávit terá que vir de redução de despesas e transferências (previdência social) e não de aumento de carga tributária. O relatório do Banco Mundial, divulgado recentemente, mostra que é possível cortar 5,5% do PIB em despesas num prazo de cinco anos, sem prejuízo dos programas sociais do governo.

A melhor estratégia aqui é adotar um programa explicito e crível de metas e reformas que façam o trabalho. A oportunidade vem com o novo governo (2019-22), que teria que assumir o compromisso de executar o programa, com o apoio do Congresso Nacional. Na Europa, os programas do FMI e da EU fizeram exatamente isso nos países encalacrados com relativo sucesso (Portugal, Espanha, Irlanda e Itália) e um fracasso (Grécia).

O terceiro passo é a reforma tributária: todos reconhecem que não dá para crescer com um sistema distorcido, ineficiente, caríssimo e regressivo como o atual. Ele exige uma máquina arrecadatória gigantesca, gera incertezas legais e regulatórias e uma enxurrada de ações judiciais. É o paraíso dos burocratas, contadores, advogados e dos consultores tributários de todo tipo. Isso é puro rent seeking. O problema é que um sistema “normal”, como o de outros países, não consegue gerar 35% do PIB em receita.

Uma possibilidade é construir um sistema normal, que gere, digamos, 28% do PIB e que seja complementado por impostos diretos (renda e propriedade) para completar os 35%. Esse imposto extraordinário cairia gradualmente na medida em que prosseguisse a reforma fiscal e o encolhimento do setor público. Os países emergentes, em média, têm carga tributária bem inferior (abaixo dos 30%) e com isso adquirem uma vantagem competitiva substancial em relação ao Brasil.

O quarto passo é a reforma do sistema financeiro nacional. Há vários problemas: (a) a indústria é um oligopólio de poucos grandes bancos, que tem lucros extraordinários (dobram o patrimônio a cada três anos), praticam os maiores spreads do mundo e contam com a complacência do Banco Central; (b) não participam do risco dos empreendimentos (só emprestam com totais garantias); (c) não operam em segmentos de longo prazo: (d) mais da metade do crédito total do sistema é seletivo ou direcionado (segmentação de mercado), privilegiando alguns setores da economia e penalizando os demais.

Existem várias vias para quebrar o oligopólio: crédito externo, mercado de capitais e redução das barreiras à entrada no sistema bancário. Pode-se também pensar nos três grandes bancos públicos como instrumento para forçar a queda do spread bancário e levar os bancos privados a operar em novos segmentos. O avanço tecnológico que permite hoje a existência de bancos virtuais pode também contribuir para a maior competitividade do sistema bancário.

O quinto passo é atacar a agenda de reformas microeconômicas, mais pulverizada, mas não menos importante. Isso pode ser feito pari passu com a agenda macroeconômica acima. Por exemplo: reforma tarifária para abrir gradualmente a economia, redução dos incentivos e subsídios que proliferaram a partir de 2008 por subsídios gerais, quando for o caso, eliminação de impostos que ainda incidem sobre exportações e sobre a aquisição de máquinas e equipamentos, etc.

O sexto passo é melhorar as instituições (justiça lenta, insegurança jurídica, regulações inúteis, etc.). O objetivo é criar regras estáveis e previsíveis (ambiente de negócios). Por exemplo, o retorno de agências reguladoras autônomas do poder executivo pode favorecer o investimento privado nas áreas de infraestrutura e de serviços públicos. A simplificação do sistema tributário pode eliminar a maioria das incertezas e riscos tributários hoje existentes. E assim por diante.

Questões como as apontadas acima certamente formarão a base das discussões políticas com a proximidade das eleições. O governo que entrar em 2019 terá uma boa oportunidade de implementar as mudanças necessárias para destravar o pais viabilizar um longo período de crescimento. Caso contrário, continuaremos com o nosso tradicional “vôo de galinha”.

Celso Luiz Martone - diretor da área de Economia da Abinee

Análise de Conjuntura 2017


Informações Adicionais

Luiz Cezar Elias Rochel

Gerente de Economia

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